REPRICING e NORMALIZZAZIONE: la nuova era dei mercati finanziari

Et voilà. Intermarket docet.
Ne ho parlato copiosamente nei giorni scorsi e soprattutto nel video TRENDS del week end ed ecco che la buona analisi intermarket si dimostra ancora una volta eccellente strumento descrittivo di quanto sta accadendo.

PRIMA COSA: bisogna capire CHI è il market mover, quello che insomma comanda e dal cui andamento, a cascata, dipende l’andamento delle altre asset class. E questo market mover non è certo l’equity, ma è il decennale USA, il benchmark per antonomasia del mondo obbligazionario. La cosa bella è che dal punto di vista grafico, poi, si vedono delle interessanti correlazioni e figure tecniche che si accompagnano e quindi si confermano. Segno che qualcosa, come ampiamente spiegato, sta cambiando. Quindi chiari ed evidenti le ripercussioni su azionario, valutario ed obbligazionario, con particolare attenzione al mondo High Yield e Emergente.

Di questo e di altro vi parlerò nel week end. Intanto però andiamo ad analizzare la situazione in modo più oggettivo.

BANCHE CENTRALI in movimento

Già ve l’ho detto, nell’aria potrebbe percepirsi il soffio di una nuova era. Ovvio, fintanto che le banche centrali non riescono a formulare previsioni accurate sull’inflazione, non sarà facile determinare con precisione i tempi o la natura della prossima fase del mercato obbligazionario. Ciò che possiamo affermare è che un tale cambiamento avrà probabilmente carattere congiunturale anziché strutturale.
Innanzitutto ormai il mercato sconta un rialzo dei tassi a marzo

E per fine anno si tende ad un 2%-2.25%, malgrado un inflazione che sembra più forte del previsto.

Un quadro che ritengo ragionevole nell’ambito della fase matura del ciclo economico statunitense e della graduale normalizzazione del contesto d’inflazione.

Inoltre, anche se la FED ormai ha già cambiato il suo “mood” in restrittivo e la BCE continua ad essere in fase espansiva, è chiaro che i mercati obbligazionari globali sono diventati sempre più integrati per effetto della politica monetaria non convenzionale, adottata dalle maggiori banche centrali dopo la crisi. Anche se le politiche monetarie non collimano più, difficilmente il trend di TNote e Bund, tanto per intenderci, sarà divergente.

Non dimentichiamo poi che le stesse banche centrali detengono una quantità immane di debito pubblico (e non solo) tanto che per dimensione, sono diventate le vere dominatrici dei mercati obbligazionari. Se prima queste banche centrali erano grandi compratrici di bond, davano al mercato sul lato della domanda un sostegno immane, condizionando in modo artificioso le quotazioni (cosa ampiamente voluta come comanda il QE). Ora non solo gli acquisti per alcune di esse si stanno limitando (BCE) o addirittura si sono azzerati (FED), ma addirittura arriverà il momento della normalizzazione dei bilanci, dove non solo non saranno più rinnovate le scadenze (non sottovalutate questo aspetto) ma addirittura verranno liquidati dei titoli.

Grafico T-Note 10yr TNX by TradingView

Tutto questo va a scapito innanzitutto del mercato obbligazionario, ma non solo. I tassi di mercato tenderebbero ad aumentare con influenze anche sulle società quotate e soprattutto su quel debito che paga un premio al rischio, premio che per forza di cose, tende ad allargarsi quando i rendimenti aumentano, rendendo gli High Yield e gli Emergenti più volatili.

UTILI AZIENDALI: in attesa di conferme

E poi, massima attenzione al premio al rischio del mercato azionario. Se i rendimenti dei bond salgono, l’investimento azionario diventa progressivamente meno interessante. Ecco perché continuo a martellare sugli utili previsti e che devono essere confermati. Ad oggi si sconta anno su anno un aumento degli utili aziendali di:

– +14% per gli USA
– +16% per l’Europa
– +15% per il Giappone

Restano inoltre altre incognite. Sono quelle che io ho definito destabilizzanti, tipo ad esempio la riforma fiscale di Trump (che ovviamente si sostituisce al QE e fornisce ulteriori spunti rialzisti per le aziende quotate USA) il cui impatto è già parzialmente scontato nei prezzi ed i suoi effetti nei confronti dell’inflazione sono ancora tutti da decifrare.

Infine come non citare un altro elemento destabilizzante quale la svalutazione competitiva, conosciuta anche come guerra valutaria? Trump è andato contro gli accordi del G-20, lo ha comunicato apertamente ed ha rotto gli equilibri. Rompere gli equilibri. E’ questo il grande problema. Prima tutto era gestito con precisione ed ossessione dal sistema. Tutti d’accordo in un regime Goldilocks che faceva tutti felici. Ma poi questi equilibri sono cambiati. E questo crea incertezza e soprattutto volatilità.

CURRENCY WAR in action!

A causa delle manovre americane in ambito di forex, i differenziali di interesse sono rimasti stabilmente a favore del Dollaro, rispecchiando certo la ripresa anticipata dell’economia americana ma in modo non coerente premiando l’Euro. Ora che il resto del mondo ha iniziato a colmare il divario con gli Stati Uniti, la valuta statunitense ha subìto un progressivo deprezzamento. Ma come poter fare previsioni e come poter gestire la questione quando è artificiosamente manipolata?
Ma attenzione, gli effetti del Dollaro possono ritrovarsi anche nelle logiche di politica monetaria. Infatti se ripartisse un deprezzamento delle altre valute rispetto al Dollaro (rafforzamento del Dollar Index) potrebbe avere a cascata effetti non indifferenti anche sugli altri paesi. Quali? Prendere nota:

– Accellerare l’uscita dell’Europa e del Giappone dal quantitative easing,
– Tornare a far crescere i deflussi di capitali dalla Cina (costringendo la banca centrale cinese ad attuare un ulteriore inasprimento)
– Avere effetti sui prezzi delle materie prime (generando uno shock negativo per le ragioni di scambio di molti mercati emergenti).

Che ne dite? Un bel casino, vero? In realtà si tratta di quella che è la NORMALIZZAZIONE dopo anni di politica monetaria espansiva. Ma non sarà una normalizzazione semplice, sarà molto complessa e condizionata a fattori congiunturali, politici, economici ed anche demografici.

CONCLUSIONI

Cosa ci possiamo augurare? Che questa normalizzazione sia progressiva e possibilmente non troppo dinamica, onde evitare picchi di volatilità che, per le note ragioni spiegate in QUESTO POST, deve continuare ad essere il più possibile compressa.

In tutto questo contesto, quale sarà il ruolo delle banche centrali? Beh, ricordate cosa ho scritto in questo post? Powell è arrivato nel posto sbagliato nel momento peggiore. Finora è stato apparentemente facile, ma adesso riusciranno i vari Draghi, Powell, Kuroda e company a gestire quella che potremmo definire una progressiva exit strategy, sempre e LO RIPETO, in modo progressivo e non destabilizzante? E riusciranno a farlo in accordo coi governi, compresi quelli più “Indisciplinati” (Trump)?
Questa è la grande sfida.

STAY TUNED!

Danilo DT

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