Siamo tutti d’accordo che il 2020 è stato un anno quantomeno infelice e complesso. Un’economia a fine ciclo che si trova a dover affrontare il cigno nero del Covid-19. Un problema che è stato risolto in modo impulsivo ma anche abbastanza efficace dal sistema con una valanga di liquidità, che ovviamente ha anche qualche effetto collaterale.

Di questo ne ho parlato tante volte negli ultimi mesi. In questo ultimo giorno del 2020, voglio farvi leggere cosa dice un premio Nobel che ha scritto quel famoso libro che rappresenta un po’ una pietra miliare della finanza moderna: “This time is different”

Parlo di Carmen M. Reinhart che ha pubblicato sul sito ProjectSyndacate  un interessante articolo che vi propongo, anche perché va a confermare tutto quanto vi ho scritto. Il che mi fa particolarmente piacere, non ve lo posso negare. Sono punti di vista, certo, ma quando si ottengono conferme da un Premio Nobel resta sempre una piccola soddisfazione.

L’articolo è stato poi ripreso da IlSole24Ore tradotto in italiano, il che lo rende ancora più “potabile” per gli amici lettori.

Il termine “crisi finanziaria” è da tempo associato a situazioni drammatiche come le corse agli sportelli bancari e il crollo dei prezzi azionari. I classici di Charles Kindleberger, The World in Depression, 1929-1939 e Manias, Panics and Crashes, e il mio libro scritto insieme a Kenneth Rogoff, This Time Is Different, documentano diversi episodi simili. Negli ultimi anni, il termine “Lehman moment” è diventato un indicatore della crisi finanziaria globale del 2007-09 e ha addirittura ispirato uno spettacolo teatrale.

Non solo Lehman

Tuttavia, alcune crisi finanziarie non coinvolgono eventi drammatici simili a quelli legati alla Lehman. La qualità dei beni può deteriorare in modo significativo anche con una crisi economica duratura, in particolar modo quando le aziende e i nuclei familiari sono altamente indebitati. Inoltre, anni di prestiti bancari ad aziende private o pubbliche non produttive (le aziende pubbliche sono alquanto comuni in alcuni Paesi in via di sviluppo) tendono ad avere un impatto negativo sui bilanci.
Anche se queste crisi non comportano sempre un contesto di panico diffuso e corse agli sportelli, implicano comunque dei costi importanti. La ristrutturazione e la ricapitalizzazione delle banche per il ripristino della solvibilità può comportare un prezzo elevato per i governi e i contribuenti, mentre l’erogazione di nuovi prestiti può rallentare e frenare l’attività economica. La stretta creditizia ha anche degli effetti distributivi significativi in quanto colpisce in modo più acuto le piccole e medie imprese e i nuclei familiari con redditi più bassi.

L’impatto del Covid

Di certo, la pandemia di Covid-19 continua a provocare diversi momenti drammatici indesiderati tra cui un aumento esponenziale del tasso di infezione, lockdown diffusi, diminuzione record della produzione e un aumento significativo della povertà. Oltre a questi trend, una crisi più silente sta avanzando nel settore finanziario e, anche in assenza di un “Lehman moment”, potrebbe minare la ripresa economica per diversi anni.
Nello specifico, le istituzioni finanziarie a livello mondiale continueranno a confrontarsi con un aumento importante degli Npl (non-performing loan) per diverso tempo. Inoltre, anche la crisi del Covid-19 ha un effetto regressivo e sta di conseguenza colpendo in modo sproporzionato le famiglie a basso reddito e le piccole aziende con meno risorse a disposizione per gestire l’insolvenza.
Sin dallo scoppio della pandemia, i governi si sono affidati a politiche monetarie e fiscali espansionistiche per compensare un rapido declino dell’attività economica associato a chiusure diffuse e a misure di distanziamento sociale. I Paesi più ricchi hanno avuto un importante vantaggio nella capacità di risposta, anche se l’aumento dei prestiti da parte delle istituzioni multilaterali ha sostenuto finanziariamente la risposta all’emergenza sanitaria da parte dei Paesi in via di sviluppo.
Diversamente dalla crisi del 2007-09 (o dalle crisi precedenti), le banche hanno sostenuto gli stimoli macroeconomici con una serie di moratorie temporanee per i prestiti, come ha documentato il Fondo monetario internazionale nel suo Policy tracker. Queste misure hanno dato un po’ di tregua alle famiglie che si sono trovate di fronte alla perdita del lavoro o alla riduzione del reddito, così come alle aziende con difficoltà di sopravvivenza a seguito dei lockdown e a causa delle interruzioni delle normali attività (i settori legati al turismo sono stati i più colpiti su questo fronte).
Le istituzioni finanziarie in tutte le regioni a livello mondiale hanno garantito delle proroghe per i pagamenti dei prestiti in corso e molte di queste hanno ricontrattato i prestiti con dei tassi di interesse inferiori e, più in generale, con dei termini più favorevoli. La comprensibile logica dietro quest’approccio è che essendo la crisi sanitaria temporanea, così sarebbero dovute essere anche le difficoltà delle aziende e delle famiglie. Ma dato che la pandemia sta continuando, molti Paesi hanno dovuto estendere queste misure fino al 2021.

Regole meno severe

In parallelo alle moratorie temporanee, diversi Paesi hanno allentato le regolamentazioni bancarie relative ai crediti in sofferenza e alla classificazione degli Npl La conclusione di questi cambiamenti è che la dimensione degli Npl potrebbe venire sottovalutato, e in alcuni Paesi in modo particolarmente significativo. In molti casi, le istituzioni finanziarie potrebbero non essere adeguatamente preparate per gestire un simile colpo al proprio bilancio. Nel frattempo, il settore finanziario (non bancario) meno regolamentato tende a essere esposto a maggiori rischi (aggravati da norme meno stringenti anche in termini di divulgazione).
Oltre a questi sviluppi sul fronte del settore privato, il ribasso del rating del debito sovrano ha raggiunto un livello record nel 2020. Sebbene le economie avanzate non siano state risparmiate, le conseguenze per le banche sono più importanti nelle economie emergenti e in via di sviluppo, ovvero dove la posizione creditizia dei governi è a un livello molto basso. In casi più estremi di crisi o ristrutturazione del debito sovrano (in un contesto in cui questo tipo di crisi sono in aumento), le banche tendono a subire delle perdite anche sulle loro partecipazioni ai titoli di Stato.
Come ho sostenuto a marzo 2020, anche se uno o più vaccini efficaci riusciranno a risolvere la pandemia, la crisi legata al Covid-19 ha comunque colpito in modo significativo l’economia globale e i bilanci delle istituzioni finanziarie. Le politiche di tolleranza hanno garantito uno stimolo importante che va al di là dell’ambito tradizionale della politica monetaria e fiscale, ma le proroghe finiranno nel 2021.
Come ha evidenziato il Rapporto sulla stabilità finanziaria della Federal Reserve degli Stati Uniti a novembre 2020, i limiti e l’affaticamento delle politiche messe in atto suggeriscono che gli stimoli fiscali e monetari negli Stati Uniti non riusciranno a raggiungere il livello dei primi mesi del 2020. Molti mercati emergenti e Paesi in via di sviluppo sono già al limite (o quasi) della loro politica monetaria. Nel 2021 quindi sarà più chiaro se innumerevoli aziende e famiglie si troveranno in un contesto di insolvenza o di mancanza di liquidità.

Nubi sul sistema finanziario

L’indebitamento elevato delle aziende alla vigilia della pandemia porteranno a un aumento dei problemi di bilancio nel settore finanziario. Le imprese delle due economie più grandi, ovvero gli Stati Uniti e la Cina, sono infatti altamente indebitate e annoverano tra di esse diversi debitori a rischio elevato. La Banca centrale europea ha più volte sollevato preoccupazione per l’aumento della percentuale di prestiti Npl nell’eurozona, mentre l’Fmi ha spesso evidenziato l’aumento del debito societario denominato in dollari in diversi mercati emergenti. L’esposizione all’industria immobiliare e dell’ospitalità è un’altra fonte di preoccupazione in diverse parti del mondo.
I danni relativi ai bilanci impiegano anni per essere corretti. Un eccessivo indebitamento spesso porta a un lungo processo di riduzione del debito durante il quale le istituzioni finanziarie sono più caute nel concedere prestiti. Questa fase di sforzo, tendenzialmente associata a una lenta ripresa, può durare diversi anni. In alcuni casi, queste crisi finanziarie si trasformano in crisi del debito sovrano, in quanto le pratiche di salvataggio tendono a trasformare il debito privato precedente alla crisi in passività del settore pubblico.
Il primo passo verso la gestione di una fragilità finanziaria è riconoscere l’ambito e l’entità del problema, e ristrutturare opportunamente riducendo il debito cattivo. L’alternativa, ovvero incanalare le risorse in prestiti-zombie, comporta una ripresa rallentata. Visti i costi in termini umani ed economici legati alla pandemia, evitare questo scenario deve essere una priorità assoluta per i legislatori in qualunque parte del mondo.

Che dire… Volutamente non sono intervenuto all’interno dell’articolo perché quanto scrive la Reinhart è già più che completo e soprattutto rispecchia quanto ci siamo già detto.

Il 2021 sarà l’anno dei vaccini e del tentativo del ritorno alla normalità. Ma se nella vita quotidiana sarà nuovamente possibile andare a cena a ristorante, come sarà la nuova NORMALITA’ economica e finanziaria? Questa è la grande sfida per il 2021. Una sfida che non sarà facile vincere, si dovrà di certo combattere e saranno richiesti molti sacrifici. Ecco perché la normalità rischierà di essere molto meno normale di quanto si possa immaginare.

AUGURI a tutti di un 2021 migliore.

STAY TUNED!

Danilo DT

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