Credit Default Swap (CDS): la speculazione

Nelle precedenti puntate:

– Credit Default Swap (CDS): cosa sono e come funzionano;

– Credit Default Swap (CDS): un esempio concreto;

abbiamo cercato di spiegare, in maniera semplice, gli aspetti principali di tali strumenti e provato ad esaminare un caso concreto.

L’idea era di farvi comprendere quale fosse la finalità principale per cui erano nati: proteggere il capitale dal verificarsi di un poco probabile ed indesiderato evento creditizio.

In questo post esamineremo i cosiddetti CDS “naked”.

Un investitore Gamma decide di acquistare sul mercato OTC un contratto CDS.  Tale contratto era stato inizialmente emesso dall’emittente Beta con lo scopo proteggere l’investitore che, nel proprio portafoglio, avesse avuto Titoli di Stato del Paese X, dal suo fallimento o da una ristrutturazione del suo debito (era il caso del nostro accorto investitore Alfa).

Come già avrete compreso, non si tratta di una copertura finanziaria del proprio capitale, ma di pura e semplice speculazione!

In pratica si è permesso a chiunque (il nostro investitore Gamma) di acquistare un CDS anche se non possiede il sottostante da proteggere (i Titoli di Stato del Paese X).

Ovvero Gamma, conoscendo la drastica situazione di indebitamento del Paese X, e sapendo che attualmente il prezzo del CDS risulta piuttosto basso e potrebbe lievitare, scommette proprio sul verificarsi o meno di uno dei due eventi creditizi coperti dal CDS: il fallimento o la ristrutturazione del debito.

Cosa succede man mano che i mass media economici usciranno con pessime notizie sulla condizione di indebitamento dello Stato X, e sulla sua difficoltà a collocare sul mercato le nuove emissioni di Titoli di Stato?

Il valore del CDS posseduto da Gamma aumenterà di prezzo, facendogli guadagnare la differenza, rispetto al prezzo di acquisto, una volta che decida di disfarsene, rivendendolo sul mercato OTC (prima della naturale scadenza del CDS).

Facciamo un esempio: Gamma acquista, un mese dopo Alfa, lo stesso contratto di CDS che però quota 200 punti base.

Vi ricordate di Alfa, seduto al bar, intento a leggere sul giornale del vicino avventore, la notizia del fallimento dello Stato X?

Gamma, qualche settimana prima, ha già rivenduto sul mercato il suo CDS ad un valore di 400 punti base.

Nel giro di pochi mesi ha guadagnato il doppio del capitale inizialmente investito nella sua operazione speculativa!

Ma l’investitore Gamma potrebbe speculare in altro modo (più raro perché richiede maggiori conoscenze del mercato).

Comprare il CDS lo stesso giorno del nostro investitore Alfa, senza comprare il sottostante, cioè i titoli di Stato.

Aspettare che la situazione precipiti, e solo in prossimità della notizia della prossima ristrutturazione del debito dello Stato X (o del suo fallimento) decidere di comprare, sul mercato secondario, i Titoli di Stato X.

Però, il valore sul mercato di tali titoli di Stato, non sarà più €100,00 (prezzo a cui li ha acquistati Alfa). Ma probabilmente, a causa delle cattive notizie, saranno stati svalutati dal mercato ad un valore di €60,00, cioè il prezzo a cui Gamma li ha acquistati.

Nel momento del verificarsi di uno dei due eventi creditizi coperti dal CDS che ha acquistato, fallimento o ristrutturazione del debito, Gamma avrà diritto rispettivamente, come l’investore Alfa, alla restituzione da parte dell’emittente Beta del valore iniziale della quota dei Titoli di Stato, pari a €100,00 (caso del fallimento) o della differenza rispetto al valore nominale deciso in fase di ristrutturazione, ovvero €50,00 per quota.

Però vi ricordiamo che il nostro speculatore li ha acquistati al prezzo scontato di €60,00 per quota e non a €100,00 come Alfa!

Indovinate, fra Alfa e Gamma, chi ha guadagnato di più? 😉

Come si è arrivati a permettere tutto questo?

Un po’ di storia (semplificata).

All’inizio dicevamo che i CDS erano nati a metà degli anni ’90.

Servivano essenzialmente per permettere di trasferire l’esposizione creditizia assunta dalle banche statunitensi nella concessione di prestiti (erano i tempi d’oro… in cui i fallimenti erano estremamente rari).

In pratica, grazie al CDS, la banca, spostava il rischio creditizio ad un terzo. Non avendolo più, non doveva neanche trattenere quelle riserve che la legge prevedeva a garanzia, cioè a copertura della esposizione assunta (con il prestito).

In questo modo venivano liberate risorse finanziarie da poter impiegare per altri scopi (più redditizi soprattutto).

Si tratta senza dubbio di uno strumento finanziario che ha rivoluzionato il sistema di assunzione dei rischi creditizi, in particolare per la possibilità di poterlo trasferire a terzi.

Tenete conto che nel 1996 il mercato dei CDS valeva appena qualche decina di miliardi di dollari ([3]).

Servivano, principalmente negli USA, per proteggere il capitale degli investitori che volevano comprare corporate bonds (obbligazioni emesse da aziende private), municipal bonds (obbligazioni emesse da enti pubblici, in questo caso USA) o grossi mutui commerciali.

In pratica le parti coinvolte nella trattativa di questa tipologia di contratti erano poco numerose, le due controparti si conoscevano bene (a livello finanziario) oltre ad avere tutto il tempo a disposizione per comprendere bene i termini del contratto di CDS (il rischio che stavano per assumersi).

Pensate solo ai fallimenti di società come Enron o Worldcom.

Quindi nella maggior parte dei casi, chi li comprava, possedeva anche il sottostante, come il nostro investitore Alfa.

Nel 1998 il mercato valeva all’incirca 300 miliardi di $ (comunque un bel salto in soli due anni!), di cui circa un sesto trattato dalla nota banca d’affari J. P. Morgan.

Giungiamo all’anno 2000, con tutti gli interrogativi e speranze che si portava dietro.

Inizia la cosiddetta corsa all’oro.

Il mercato dei CDS subisce una rivoluzione, in due aspetti:

1) vengono coinvolti molti nuovi soggetti nella creazione di un mercato secondario di interscambio dei CDS (tipo quello su qui acquistate oggi, senza prenotarli in banca, i Titoli di Stato), “a tutela” del compratore e venditore di tali strumenti (la motivazione era fornire liquidità, favorirne lo scambio, oltre alla trasparenza);

2) incominciano a nascere CDS che avevano come sottostante particolari strumenti finanziari strutturati, quali ABS (titoli garantiti derivanti da una cartolarizzazione, simili ma più rischiosi delle obbligazioni), MBS (titoli garantiti da mutui ipotecari), CDO (obbligazioni strutturate), ecc([4]), complicando notevolmente il mercato e soprattutto la comprensione del rischio assunto tra le controparti;

La conseguenza è che spuntano come funghi gli investitori Gamma, che hanno fiutato l’affare del fare trading con tali strumenti.

In pratica gli investitori Alfa, che possedevano il sottostante, erano sempre più rari.

Il mercato è diventato principalmente oggetto di sola speculazione.

Nel 2003 i principali rivenditori di tali prodotti finanziari sono:  Bear Stearns, BNP Paribas, Citigroup, Deutsche Bank, Goldman Sachs, JPMorgan Chase, Morgan Stanley, and UBS ([5]).

Adesso vi poniamo una domanda, di cui sicuramente conoscete già la risposta.

Chi si lasciava invogliare a fare trading con questi strumenti (caso del nostro investitore Gamma), si rendeva conto di cosa c’era scritto in quel contratto di CDS che comprava o vendeva?

E’ ovvio che pensava solo al profitto!

L’investitore Alfa era in via di estinzione o comunque incideva poco o niente sul mercato.

C’era anche un notevole vantaggio però: tale strumento diventò un valido segnale per indicare il grado di rischio di un’attività finanziaria, o di uno stato governativo. Non solo, Spesso riusciva anche ad anticipare tale rischio, prima che i dati economici “classici” e ufficiali lo segnalassero.

Pensate solo alla marea di grafici che DT ha postato su queste pagine relative ai valori di spread dei CDS sugli stati sovrani, in particolar modo della Grecia.

Sarà così anche in futuro?

Lo vedremo più avanti.

Adesso vi mostriamo un grafico, basato sui dati dell’ISDA, che vi rende bene l’idea dell’esplosione di questo mercato ([6]), semestre per semestre.

I numeri che vedete sono migliaia di miliardi di dollari!

Precisiamo che il “notional amount” mostrato è il gross notional amount, ovvero, semplificando, la somma del valore di tutti i contratti di CDS tradati (l’intero mercato).

Giusto per rendere l’idea ([7]), nel 2007 il valore del mercato dei CDS era pari a circa 4,5 volte il PIL degli USA e di poco inferiore all’intero PIL mondiale!

Ci fermiamo, in questo post, all’anno 2007.

Nella prossima parte vediamo cosa è accaduto dopo, come si è tentato di correre ai ripari… dopo che è successo…

Vi lasciamo pieni di curiosità (almeno ci speriamo! 😉 ).

Lampo

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[3] Usa Today – Meltdown 101: What are credit default swaps? (20 ottobre 2008).

[4] Alcuni brevi indicazioni di approfondimento su tali termini. ABS: Borsa Italiana: cosa sono le ABS?. MBS: Bankpedia. CDO: Bankpedia.

[5] DTCC – DTCC’S Credit Default Swaps Automated Confirmation Service Goes Live With Nine Users (marzo 2003).

[6] Elliot Wave International – Struggling To Stay Alive in the Credit Default Swamp (3 ottobre 2008)

[7] Indexmundi: PIL USA 2007, PIL mondiale 2007, entrambi a parità di potere d’acquisto.